关税背后的债务危机

当地时间4月2日，美国宣布对贸易伙伴征收所谓“对等关税”，引发全球股市、债市、汇市剧烈震荡。几天后，全球最大对冲基金桥水基金创始人瑞·达利欧（Ray　Dalio）在社交媒体上发表了一篇题为《不要误以为当前正在发生的一切主要只是关于关税的问题》的文章。

文章提醒投资人，不要被短期市场波动分散注意力。“当下多数人更关注关税事件本身对经济和市场的重要影响，却忽略了正在推动一切的更深层次力量。”这些力量包括“货币／经济秩序的变化”“国内政治秩序的破裂”“国际地缘政治秩序的转变”“自然灾害的影响”以及“技术发展的冲击”。

“我们正在经历一次‘一生仅见’的全球货币、政治和地缘政治秩序的系统性崩溃。”达利欧说。

这并不是达利欧第一次谈到“推动全球局势变化的五大力量”，他曾在其所著的《原则：应对变化中的世界秩序》与《债务危机》两本书中对此作过详细的阐述。

在达利欧看来，本届美国政府的关税政策仅仅是引爆全球货币及经济秩序的引线，而真正的根源在于各国债务水平及债务结构的不可持续性。一方面，以美国等为代表的债务国负债累累却仍在快速累积债务。截至2025年3月底，美国国债规模已突破36万亿美元。而且，债务上涨的速度还在加快，从34万亿美元增长到35万亿美元用了约7个月，从35万亿美元增长到36万亿美元仅用时3个月。另一方面，一些债权国由于持有过多债务资产，导致自身金融体系存在结构性失衡，而且这些国家经济大多严重依赖向债务国的出口，其中典型的代表国家是日本。

在《债务危机》一书中，达利欧指出，所有经济危机的本质都是债务危机。当一个经济体的债务规模超过收入增长时，市场会通过利率上升、信用评级下调等机制触发“自我强化式的崩溃”。尤其是在一个经济全球化遭遇逆潮的世界中，“主要国家之间无法相互信任——一方担心供应链断裂，另一方担心债务偿付问题，这种大规模贸易和资本不平衡显然是不协调的”。

达利欧在研究了全球金融史后指出，债务的周期是影响世界经济周期的重要因素之一。其大体观点是，经济体在经历了长期的信贷扩张后，必然会面临债务过高的问题。当债务水平达到不可持续的程度时，泡沫破裂，经济体只能通过削减支出、债务重组以及通货紧缩等方式去杠杆，而这一过程通常伴随着经济衰退和金融危机。

截至2024年底，美国联邦债务占GDP的比例已经达到123％，同时由于美联储长期维持较高利率环境，导致其偿债成本鲸吞40％的财政收入。这一幕与18世纪20年代荷兰盾危机以及20世纪40年代英镑危机爆发前夜的场景惊人相似。而今，随着本届美国政府高高挥起关税大棒，美债被罕见抛售，情况更显危急。

对于解决危机的办法，达利欧也有诸多思考。他在《原则：应对变化中的世界秩序》一书中对人工智能（AI）着墨颇多。他评价AI是“人类正在创造的另一个物种，这个物种拥有发现过去的模式的强大能力，并非常迅速地处理许多不同的想法”，因为它可以直接作用于“所有思考过程”，重塑人类认知与决策逻辑。从某种意义上说，它就像周期中的“X因素”，或具备改变走势的能力。

AI对经济社会的影响天然具有两面性：一方面，它能够显著提高生产力；另一方面，它可能加剧社会不平等。达利欧警告称，短期来看，其快速发展必然会给就业带来不小的冲击。比如，AI会在一定时期内加剧“供需失衡”——生产力提升创造的财富无法覆盖失业成本，从而导致财政赤字扩大与社会矛盾激化。此外，AI创造的财富可能集中流向科技巨头与资本持有者，政府需要通过超额利润税、全民基本收入（UBI）等机制实现再分配。

达利欧还预测，未来3年至5年将是AI变革的关键窗口期：2025年将显现初步颠覆效应，2026年加速扩散，至2030年，全球约20％的工作岗位可能被AI替代，包括传统高技能职业，如法律分析、金融建模等。由于AI的影响具有“指数级扩散”的特性，政策与社会必须尽早、尽快适应与其共生、共存、共同发展，而且，对技术的适应速度、对技术伦理的探索速度以及相应政策措施的推出速度最好能快于技术成熟度曲线。

在达利欧看来，“货币／经济秩序的变化”“国内政治秩序的破裂”“国际地缘政治秩序的转变”“自然灾害的影响”以及“技术发展的冲击”这五大力量及其相互作用，才是驱动“总周期（Overall　Big　Cycle）”的根本动力。这也是为什么他会在帖文末尾，以一种近乎冰冷的口气提醒投资者：“我强烈建议你不要被像关税这样抓眼球的戏剧性新闻转移注意力。”“如果你的注意力仅停留在这些表面新闻上，就会错失对以下3件事的洞察：这些新闻事件背后的宏观条件与动态机制；事件如何反向作用于那些更宏大的系统性力量；总周期如何演进，以及每个阶段通常如何展开。而这些才是判断未来走势的关键。”

根据达利欧的分析框架，所有人都要学会与周期共舞。基于这个判断，他在《原则：应对变化中的世界秩序》一书中建议，每个人都要努力培养4种能力：

第一，要尽量去了解更多可能性，预先考虑各种糟糕的情景，争取规避其中最无法忍受的情况，因为“在生活或市场的博弈中，最重要的是不要被淘汰出局”。

第二，要学会分散风险。勇敢下注那些具有吸引力又互不关联的机会，以降低风险。“虽然这听起来像是一种投资策略，但它实际上也是一种古老的生活策略。”

第三，要优先考虑延迟满足，而不是满足当下。

第四，要紧跟自己能找到的最有智慧的人，并向他们学习。在这个旧秩序崩解、新规则萌发的时代，唯有理解周期、敬畏趋势、拥抱变化，方能穿越迷雾，抵达下一个繁荣的彼岸。

编辑：胡梦元